Kategorie: Allgemein
Michael Piontek
19.01.2018
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Während alle Marktteilnehmer sich vor allem um das ob und wann kümmern wäre es auch interessant abzuschätzen, wohin die Reise bei einer Zinswende ginge. Wie hoch könnten die Zinsen steigen? Welches Zinserhöhungsrisiko haben wir tatsächlich? Und wie muss bzw. sollte ich dem begegnen?
Meine Einschätzung: Die Politik der EZB wird uns wohl Anfang 2019 das Ende der Anleihenankaufprogramme bescheren – und ggf. im weiteren Jahresverlauf auch erste Zinserhöhungen der Leitzinsen. Wie die Amtsübergabe Draghis an seinen Nachfolger im Oktober 2019 ablaufen wird und ob dies Einflüsse haben wird, bleibt abzuwarten.
Um die Entwicklung der Zinsen nach Beginn der Zinswende abzuschätzen, muss man sich die wirtschaftlichen Rahmendaten anschauen. Auch ein Blick in die Vergangenheit kann hilfreich sein.
Das Wirtschaftswachstum in Deutschland (aber auch in der Eurozone) war in 2017 gut. Für 2018 werden für Deutschland ähnliche Werte erwartet. Dabei profitiert Deutschland natürlich deutlich auch von dem niedrigen Zinsniveau. Der Euro ist stark, dürfte sich aber bei weiter steigenden Zinsen in den USA etwas abschwächen. Das wiederum kommt der deutschen Exportwirtschaft zu Gute. Zinserhöhungen in der Eurozone und damit auch in Deutschland werden diesen Effekt mindern. Es bleibt abzuwarten wie solide die Stärke der deutschen Wirtschaft bei höheren Zinsen wirklich ist – bei gleichzeitig steigendem Protektionismus in der Weltwirtschaft. Das gilt umso mehr für die restliche Eurozone.
Die Inflation liegt wohl stabil um bzw. über 1,5%. Der Inflations-Swap liegt bei 1,6%. Das eröffnet der EZB den Rahmen für Zinsmaßnahmen. Der Entzug von Marktliquidität wird die Zinsen eher erhöhen – aber auch Inflationsmindernd wirken. Daher könnte es nach den ersten Maßnahmen auch zu Rückschlägen kommen.
Aus der wirtschaftlichen Gesamtbetrachtung rechne ich – auch vor dem Hintergrund der noch schwachen Erholung der restlichen Eurostaaten – nur mit vorsichtigen Maßnahmen der EZB.
Doch wohin könnte der Markt die langfristigen Zinsen treiben?
Die historischen langfristigen Hypothekenzinsen der letzten 10 Jahre lagen im Durchschnitt bei 2,83%; die Bundeswertpapiere sogar nur bei 1,77%.
Selbst bei einem Blick auf die letzten 20 Jahre sehen wir im Durchschnitt Hypothekenzinsen von 4,02%; Bundeswertpapiere bei 3,02%.
Natürlich sind solche historischen Werte mit Vorsicht zu genießen. Aber wenn man heute Hypothekenzinsen von knapp unter 2% sieht, dann lagen die Zinsen der letzten 10 Jahren nicht einmal 1 % darüber. Wenn man gleichzeitig bedenkt, dass die EZB aus wirtschaftlichen Gründen keine massiven Maßnahmen ergreifen wird, dann gehe ich von einer leichten Entwicklung ab 2019 (ggf. mit Vorzieheffekten in der zweiten Jahreshälfte 2018) mit einem Risikokorridor von rd. 1% für die nächsten drei Jahre nach oben aus.
Dies bedeutet nicht, das man nicht jetzt schon anstehende Zinsausläufe schon dieses Jahr – ggf. auch vorzeitig – eindecken sollte.
Für die variablen Teile sehe ich aber nur wenig Risiko in den nächsten drei Jahren – und für die längerfristigen Zinsen ein Korridor bis zu 1%.
Michael Piontek
10.01.2018
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Die neuen Regelung zum IAS9 bringen einige Änderungen mit sich. Unter anderem sollen grundsätzlich die Ausfallrisiken von Forderungen bzw. Vermögenswerten besser erfasst werden. Das ist ein verständliches Inetersse, wobei bereits zuvor im Risikobericht über Ausfallrisiken berichtet wurde.
Bekannte Themen sind Forderungen an Mieter, die jetzt mit einem Ausfallrisiko belegt werden müssen. Dazu muss man sich natürlich einen aktuellen Ãœberblick über die Bonitöät der Mieter verschaffen – und nicht nur zum Mietvertragsabschluss. Und wie kommt man dann zu einem berechenbaren Ausfallrisiko, dass der Abschlussprüfer auch akzeptiert? Eine Möglichkeit ist eine Creditreformauskaunft, die auch gleich einen PD (Possible default) als Prozentwert ausweist. Mit diesem Wert kann man rechnen. Es bietet sich an für die größten Mieter diesen Wert jeweils genau zu ermitteln und für die kleineren Mieter mit daraus abgeleiteten Annahmen pauschal zu rechnen.
Aber auch die Bankanlagen muss man sich anschauen. Guthaben bei Banken sind nicht mehr in allen Fällen sicher, daher muss auch dort ein PD ermittelt und berechnet werden. Die Bonität von Banken kann aber weniger mit Creditreformauskünften als vielleicht eher mit Ratings (auch hier eine PD ablesbar) nachzuvollziehen. Ratings sind natürlich eher schwerfällig. Belastbarere und aktuellere Aussagen zur Bonität von Unternehmen und Banken sind eher aus CDS-Spreads abzulesen.
Natürlich gelten diese neuen Bewertunsgregeln auch für alle anderen aktivierten Forderungen, so auch Forderungen gegen andere Unternehmen, Baufirmen, Kunden etc. Hier bietet es sich an rechtzeitig mit dem Abschlussprüfer ein handhabbares Bewertungsmaßstab abzustimmen.
Grundsätzlich ein sinnvoller Ansaztz, die tatsächliche Werthaltigkeit von Forderungen etc. weiter aufzuhellen. Allerdings bleibe ich bei meiner Kritik, dass auf der Passivseite die Marktwerte bzw. deren Veränderung bei Festzinsdarlehen im Gegensatz zu Zinssicherungen variabler Darlehen noch immer nicht ausgewiesen werden. Diese Ungleichbehandlung hat bei Immobilienunternehmen einen deutlich höheren wirtschaftlichen Wert und sollten unbedingt angegangen werden.
Michael Piontek
21.12.2017
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Kurz gesagt: Ja. Warum?
Wirtschaftlich: Die Konjunkturindikatoren sind positiv – auch für die anderen EU-Länder.
Staatsschuldenkrise: Die Problemstaaten der EU bekommen ihr Handeln selbst besser in den Griff. So jetzt auch Griechenland. Auch wenn hier keine Wunderdinge erwartet werden können, so beruhigt sich zumindest die Lage.
EZB: Die EZB schaut auch auf die Inflationserwartungen. Hier kann man am „Inflationsswap“ sehen, dass dieser sich in 2017 stabil um 1,5% bewegt. Das ist zwar nicht „nah an 2%“ aber doch ausreichend.
Die wesentliche Treibfeder der Inflation, der Ölpreis, wird von den führenden Instituten in 2018 auch leicht höher (oberhalb USD 60 je Barrel) erwartet. Das wird die Inflation nach unten absichern und ggf. noch etwas anschieben. Das eröffnet der EZB die Möglichkeit die Taperingmaßnahmen in 2018 langsam und schrittweise zu reduzieren. Die Ankäufe werden wohl noch mal bis Jahresende 2018 mit einem geringen Volumen fortgesetzt und dann auslaufen. Zum Ende der Amtszeit von Herrn Draghi wird es dann wohl noch keine Zinserhöhungen der EZB geben, aber er wird die Anleihenkäufe und damit die außerordentlichen Sondermaßnahmen beendet haben und so „das Haus“ in einem „Normalzustand“ übergeben.
FED: Die FED wird die Zinsen in 2018 in mehren Schritten erhöhen. Das durch die Steuersenkungen ausgelöste Wirtschaftswachstum verträgt dies und wird auch auf deutsche Unternehmen mit Standorten in den USA positiv wirken. Zwar werden damit auf den ersten Blick Investitionen in den USA zu Lasten der Eurozone attraktiv, der dadurch wohl etwas stärkere Dollar wird aber den Export aus Deutschland und der Eurozone unterstützen. So wird auch die europäische Wirtschaft an Donald Trumps Steuergeschenke profitieren. Das steigende Zinsniveau in den USA wird eine Sogwirkung auf unsere Zinsen am langen Ende ausüben.
Politische Einflüsse: Die Risiken aus einen Nordkoreakonflikt sind in der Letzten zeit etwas gesunken – ein lokaler Konflikt würde auch nur psychologische Risiken bergen und daher bald an Einfluss verlieren. Der Brexit wird die Eurozone in Bezug auf den Export nach UK belasten – und in Bezug auf die arbeitsteilige Arbeit in Europa. Aber es gibt für die Eurozone auch positive Auswirkungen, da Aufgaben und Aufträge aus UK dann in der Eurozone abgewickelt werden müssen. Russland und Türkei spielen keine wesentliche weitere Rolle. Problematische Wahlen stehen auch nicht an.
Im Ergebnis werden sich die langfristigen Zinsen in der Eurozone im Jahresverlauf erhöhen. Am wesentlichsten ab der Jahresmitte, da dann das Jahresende in den Fokus der Akteure rutscht. Hier wird es mit Ausblick auf ggf. erste Zinserhöhungen in 2019 vorweggenommene Sicherungen geben.
Die kurzfristigen Zinsen werden in 2018 noch durch die EZB gesteuert niedrig bleiben. Die Zinsstrukturkurve wird sich weiter versteilen Рsie ist ja auch historisch noch sehr flach. Erst wenn die EZB den Einlagezins von Р0,4% erh̦hen sollte, kommt es zu einer Dynamik in den kurzfristigen Zinsen. Damit rechne ich erst 2019.
Michael Piontek
03.12.2017
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Die Inflation ist in 2017 gestiegen und liefert damit ggf. der EZB das Fundament eines Wechsels der Zinspolitik – ob gewollt oder nicht.
Allerdings hat sich der Inflationsdruck etwas abgeschwächt. Wie bereits mehrfach erwähnt, wird der Einfluss des Ölpreises abnehmen, da der Anstieg der letzten 12 Monate dann verarbeitet ist. Die Forecasts des Ölpreises liegen einschließlich 2018 alle unter USD 60, daher ist kein weiterer Druck von hier zu erwarten.
Es gibt aktuell aber einen Preisunterschied zwischen dem amerikansichen Öl (WTI, teurer) und dem Nordseeöl Brent, aber das sollte sich wieder annähern.
Der Inflationsswap (5 Jahre in 5 Jahren) ist allerdings gefallen, auf jetzt 1,4%, von über 1,7% im September.
Interessant wird die Inflationsentwicklung innerhalb der Eurozone sein. So könnte die Inflation in Deutschland deutlich steigen, wenn innerhalb der anderen Eurostaaten die Inflation niedrig bleibt, ohne die in der Gesamtschau die für die EZB wesentliche 2%-Marge zu reißen.
Es bleibt spannend, ich gehe aber von einer leicht sinkenden Inflation aus. Und daher auch weiterhin in 2018 von niedrigen Zinsen.
Michael Piontek
03.12.2017
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Steuerliche Lasten beeinflussen das Immobiliengeschäft wesentlich – und haben auch erheblichen Einfluss auf die Rendite. Was wird sich ändern? Worauf müssen wir uns schon jetzt einstellen? Anlässlich einer IVD Veranstaltung wurden interessante Themen besprochen …
Die Wahrscheinlichkeit ist hoch, dass die Grundsteuer in der heutigen Form vom Bundesverfassungsgericht als nicht verfassungskonform beurteilt wird und die Regierung (welche bis dahin auch gewählt ist) den Auftrag zu einer Neufassung binnnen zwei Jahren erhält. Hintergrund ist die Bemessung nach Werten von 1935 bzw. 1964. Seit dieser Zeit haben sich die Immobilienwerte in allen Landesteilen sehr unterschiedlich entwickelt, insbesondere im Vergleich der Metropolen zu ländlichen Bereichen, Nord/Süd und West/Ost. Daher entspricht die aktuelle Besteuerung nicht mehr den tatsächlichen Werten bzw. ist das Verhältnis von Grundsteuerbelastung zu Verkehrswert in den verschiedenen Bereichen / Lagen sehr unterschiedlich, was mit dem Gleichbehandlungsgrundsatz im Grundgesetz nicht mehr zu vereinbaren ist. Nun stellt sich die Frage nach einer neuen, umsetzbaren Besteuerungsgrundlage. Da kämen Bodenrichtwerte als erster Ansatz in Frage, ein vereinfacht ermittelter Verkehrswert etc. Die Lösung mag  je nach politischer Coleur der Regierung, den verfügbaren Daten und Umsetzbarkeit variieren – in jedem Fall dürften die Steuerlasten höher ausfallen. Mehrkosten für Eigentümer und Mieter. Mehr Nebenkosten = Druck auf die Grundmiete?
Daraus folgt das Folgeproblem: Wenn die Steuerlasten steigen, werden diese dann noch (voll) auf den Mieter umlegbar sein? Oder bleiben die Vermieter auf Teilen (oder allem) sitzen? Ich gehe davon aus, das die allein auf das Vermögen (Und nicht den ädertest) abzielende Grundsteuer dann nicht mehr auf den Mieter / Nurzer umlegbar sein wird. Das hätte erhebliche Auswirkungen auf die Rendite des Eigentümers, der diesen Anteil dann mit der Grundmiete erlösen / abdecken muss. Wenn durch fiskalische Maßnahmen die Kosten steigen – wie hoch wirkt das auf die Inflation?
Zweites Thema: Sharedeal. Hier möchte gern die Politik selbst den steuerfreien Verkauf durch Übertragung der Gesellschaftsanteile abschaffen. Die wahrscheinlichste Ablösung dürfte eine Absenkung der Quote für nicht steuerbare Übertragungen von 95% auf 75% sein. Hierdurch würde das Thema dann wirklich unattraktiv, da damit auch die qualifizierte Mehrheit von 75% plus eine Stimme unterschritten würde. Der Veräusserer hätte damit eine Sperrminorität bei einigen, wichtigen Themen.
Im Ergebnis werden die Kosten in beiden Bereichen steigen, wogegen wohl aktuell auch politisch kein Gegenwind zu erwarten ist.
Michael Piontek
21.11.2017
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Die Banken bieten derzeit noch immer günstige Konditionen für Senior Loan & Co.. Ist da noch Platz für ein Schuldscheindarlehen? Secured oder unsecured?
Klare Antwort – ja. Die Konditionen am Kapitalmarkt haben den Wettbewerb ebenso mitgemacht wie die Bankmargen. Auch die finanziell interessierten Investmentbanken haben ihren Anteil an der fortgesetzten Marktgängigkeit der Produkte.
Insbesondere die unsecured Schuldscheindarlehen sind ein gut handelbares Produkt, dass auch für viele Investoren sehr attraktiv ist. Die hohe Nachfrage drückt den Renditen und sorgt für attraktive Konditionen für die Emittenten.
Die Konditionen sind natürlich insbesondere im unsecured Bereich von der Bonität des Schuldners abhängig. Ein Rating (am besten Investmentgrade) hilft da sehr – auch in Bezug auf die Marge. Aber auch ohne Rating kann man mit guten und stabilen Zahlen, niedrigem LTV und einer Notenbankfähigkeit attraktive Konditionen erreichen.
Dabei muss man nicht gleich 100 Mio. EUR und mehr aufnehmen. Auch im Bereich von 20 Mio. EUR plus sind Konditionen von unter 100 bps für 5 Jahre und ggf. auch 7 Jahre drin. Damit wird das Schuldscheindarlehen auch wieder alternativ zum Senior Loan attraktiv, da beim Schuldscheindarlehen die Besicherungskosten entfallen und das laufende Reporting reduziert wird.
Die erforderliche Dokumentation ist kein Hexenwerk und bei allen größeren Anwaltskanzleien verfügbar.
Die Vielzahl der Investmentbanken ermöglicht auch auf der Ebene einen Preisvergleich und die Möglichkeit, deren Fee zu begrenzen. Preismindernd wirkt dann auch eine beschränkte Privatplatzierung, die den Gesamtaufwand in Grenzen hält.
Besonders vorteilhaft ist das Produkt Schuldscheindarlehen, wenn Ihr Portfolio einen zu geringen LTV über viele Objekt aufweist. Die kleinteilige Nachfinanzierung vieler Immobilie mit Bearbeitungs- und Besicherungskosten ist meistens deutlich teurer als ein schlankes Schuldscheindarlehen auf Holdingebene.
Als Abrundung der Finanzierungsseite und als Sicherungsanker für Zeiten der Bankenkrise (um sich dann ggf. auch außerhalb des Bankenmarktes bei Versorgungskassen und ausländischen Geldgebern refinanzieren zu können) ist das Schuldscheindarlehen auf jeden Fall sinnhaft.
Michael Piontek
26.10.2017
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Die EZB hat heute entschieden, ab 2018 monatlich „nur“ noch für 30 Mrd. EURO Anleihen zu kaufen – und damit das Volumen zukünftig halbiert. Die EZB behält sich auch vor, das Volumen wieder zu erhöhen wenn sich die Marktbedingungen wieder verschlechtern sollten. Das Ende der Anleihenkäufe wurde ausdrücklich offen gehalten, es werde kein abruptes Ende geben. Zinserhöhungen wurden nicht angekündigt.
Was bedeutet das? Die EZB reduziert zwar den Ankauf neue Anleihen ab 2018, wird aber weiterhin die Rückflüsse aus fälligen Anleihen neu investieren. Dies bedeutet, dass das Volumen der von der EZB gehaltenen Anleihen (und damit die zinssenkende Wirkung) nicht geringer wird. Das Volumen der angekauften Anleihen, also der Anstieg, wird verlangsamt. Zu dem wird das Programm über September 2018 hinaus (ggf. 3-6 Monate) fortbestehen – ggf. mit einem noch einmal abgeschwächten Volumen. Nach einem Ende der Ankäufe könnte sich die EZB dann mittelfristig von dem gehaltenen Berg an Anleihen trennen. Parallel könnte es wohl dann erst 2019 auch erste Zinserhöhungen geben – dann wohl erst von einem Draghi-Nachfolger.
Die Zinsen werden sich erst einmal weiter seitwärts bewegen. Die langfristigen Zinsen sind in Erwartung einer stärkeren Entwicklung in den vergangenen Tagen sogar etwas angezogen und haben dies heute wieder abgegeben. Bis zum Jahresende gehe ich von einer gleichbleibenden Bewegung aus. Die Zinsen werden aber nun sicher nicht mehr fallen, da die EZB hier scheinbar eine stringente Politik des Ausstiegs verfolgt. In 2018 können die Zinsen dann in Erwartung des Endes der Ankaufsprogramme langsam im voraus anziehen.
Alles in allem also: Entspannung. Draghi wird die EZB sehr langsam und vorsichtig (und mit dem Bemühen die Märkte nicht zu belasten) aus den niedrigen Zinsen führen. Werde das Ende der Anleihenkäufe noch Zinserhöhungen werden überraschend erfolgen.
Michael Piontek
26.10.2017
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Übernächste Woche findet wieder die kleine und feine Structured Finance mit interessanten Vorträgen in kleineren Kreisen und eine hochkarätigen Messe statt. In den letzten Jahren was das sehr interessant und lehrreich.
Themen von Geldanlagen und Zinsmanagement im aktuellen Zinsumfeld über Finanzierungsoptionen im Euroraum Kapitalamrktfinanzierungen und Digitalisierung sind aktuell – und man kann sich mit Playern aus allen Branchen (auch mal über die Immobilienwirtschaft hinaus) austauschen.
Gern stehe ich auch für bilaterale Gesprächen zu den Themen für einen Austausch zur Verfügung.
Michael Piontek
19.10.2017
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Wie sieht der gewerbliche Immobiliennutzung der Zukunft aus? Weiterhin statische und langfristige Mietverträge, deren einzelne Flexibilität in der Frage nach Indexierung oder Staffelmiete bestehen? Oder erfolgt die Nutzung und Vermietung sowie die Vergütung nutzerorientiert? Was sind eigentlich die Bedürfnisse der Nutzer der Zukunft (und vielleicht schon der Gegenwart)?
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Michael Piontek
07.10.2017
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Ein kleiner Eindruck vom Diskussions-Panel zum Thema PropTech auf der diesjährigen EXPO REAl. Ich (Rechts, mit Mikro) fand die Diskussionen zu den Chancen und Risiken für Investoren durch PropTechs sehr interessant und informativ für die nähere Zukunft. Teilnehmer Dr. Michael Piontek (Polis), Sebastian Seehusen (WiredScore), Sebastian Abigail (VTS) and Nils Skornicka (Tishman Speyer).
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